¿Cómo consiguen dólares los deudores?

Tema: Valor Razonable

Autor: Joaquín De La Guardia 

Este artículo es un repaso de algunas categorías de emisores de deuda y su riesgo de crédito o impago. Es un tema que no es complejo, pero donde muchas veces las percepciones son distorsionadas totalmente por los prejuicios y la “bulla” que nunca faltan.

Ya entrando en materia, el deudor más sólido del mundo, con un abismo de diferencia sobre los demás, es el gobierno de los Estados Unidos.

Esto es así porque al ser el dólar una moneda cuya oferta este país controla ilimitadamente, nunca le van a faltar dólares para cumplir con sus obligaciones.

En otras palabras, los llamados “US Treasuries” son el instrumento de inversión con cuya confiabilidad se puede contar no importa la adversidad que se presente: recesión, depresión, guerra, pandemia, etc.

En este sentido, Charlie Munger considera la “inflación” la segunda mayor amenaza para los ahorristas después de la “guerra nuclear”.

Pero de nuevo, la inflación es un tema distinto que inclusive conviene verlo por separado para evitar confusiones.

Continuando con las categorías de inversión en “deuda”, después del “US treasury” comenzamos el descenso en seguridad o calidad de crédito, ya que todos los demás emisores carecen de la capacidad de imprimir dólares.

En otras palabras, para cumplir con sus compromisos necesitan conseguir dólares “en la calle”. Y en la medida en que el acceso a los dólares sea más lejano, frágil o incierto para un emisor, los ahorristas deberán tener más presente la frase de Mark Twain “its not the return ON your money, but OF your money”.

Los bancos de los Estados Unidos resaltan como categoría por ser grandes emisores de deuda y estar muy ligados al “FED”.

Son grandes deudores porque el apalancamiento es un componente natural del negocio de intermediación financiera. Y si bien estos emisores no cuentan con la garantía explícita del gobierno, a lo largo de la historia se han ido acumulando precedentes, regulaciones e instituciones que hacen cada vez más remota la probabilidad de un default dentro del grupo.

Siendo los hitos principales dentro de este recorrido, la fundación del Banco Central (FED) en 1913 y del FDIC, Federal Deposit Insurance Corporation, en 1933.

Luego tenemos la Gran Crisis del 2008, considerada la más severa desde 1929, donde el FED y departamento del tesoro toman potentes medidas de respaldo cuyo resultado fue que todos los acreedores de los grandes bancos del sistema salieron bien librados.

Estas acciones de “salvamento” fueron rudamente criticadas como “moral hazard”.

Sin embargo, la tesis del gobierno fue que el default de cualquiera de estos grandes bancos conlleva el riesgo de contagio sistémico o pánico generalizado. Lo que se traduciría en un desastre económico y gran sufrimiento para el ciudadano común.

Al calor de esta experiencia nace la regulación “Dodd Frank” que introduce provisiones exageradamente estrictas para minimizar el riesgo de una crisis futura en el sector bancario aún en los escenarios más extremos imaginables: se clasifican a los bancos más grandes como “sistémicos” o “too big to fail”, se les exigen altísimos niveles de capital, se prohíbe su participación en muchos negocios, son sujetos a rigurosos exámenes anuales, etc.

Lo relevante para nosotros de esta historia es que los bonos de los bancos sistémicos de los Estados Unidos son un sector que ofrece condiciones únicas para el ahorrista que busca ganar más de lo que paga el “US Treasury” sin alejarse demasiado de la fuente originaria de los dólares.